Тема 6. Рынок фьючерсов.
Фьючерсные контракты (фьючерсы) являются производными ценными бумагами и представляют собой соглашения о покупке или продаже определенного количества соответствующего актива на определенную дату в будущем по цене, определенной в момент заключения сделки. Фьючерсы торгуются на бирже и являются контрактами на покупку или продажу стандартного количества актива со стандартными датами поставки. Покупатель фьючерсов берет обязательство купить, а продавец фьючерсов – обязательство продать количество актива, кратное стандартному размеру одного контракта, в указанный срок по указанной цене (фьючерсной цене).
Фьючерсные контракты заключаются между покупателем (продавцом) фьючерса и биржей. Таким образом, по каждой сделке по существу выписываются два контракта – один между покупателем и биржей, второй между биржей и продавцом. Для обеспечения гарантии выполнения обязательств владельцы контрактов должны внести начальный гарантийный взнос, который обычно составляет от 1 до 10% цены контракта. Кроме того, биржи устанавливают минимально допустимый остаток на счете владельца контракта, ниже которого сумма на счете с учетом возмещенных убытков не должна опускаться.
Фьючерсные контракты не торгуются на вторичном рынке, а могут быть закрыты до истечения срока путем обратной сделки – продажи фьючерса для его покупателя или покупкой для продавца. Как показывает биржевая практика, большинство фьючерсных контрактов закрываются до истечения их срока.
Фьючерсная цена обычно изменяется в течение дня торгов и от одного дня к другому. Вследствие этого все позиции по открытым фьючерсным контрактам в конце каждого дня торгов пересчитываются с учетом новой рыночной фьючерсной цены. Если цена на актив увеличилась, покупатель контракта может закрыть свою позицию путем продажи такого же контракта по более высокой цене и таким образом получить прибыль, сумма которой записывается биржей на его счет. Если покупатель контракта действительно закрывает свою позицию, он получает остаток на счете (свой взнос и сумму прибыли). Если он продолжает держать контракт, за ним сохраняется увеличенная сумма на счете. В случае убытка его размер списывается со счета владельца контракта (при росте фьючерсной цены – со счета продавца, при падении фьючерсной цены – со счета покупателя.).
Пример 6.1.
По итогам торгов на ММВБ 9 января 1998 г. фьючерсная цена контракта на 1000 долларов США с поставкой в апреле того же года составляла 6.12 рублей за доллар. По итогам торгов 12 января фьючерсная цена таких же контрактов с поставкой в апреле составила 6.14 рублей за доллар. Покупатель контракта получил прибыль 6.14 – 6.12 = 0.02 рубля за доллар или 0.02*1000=20 рублей за контракт. Продавец контракта получил убыток 20 рублей за контракт.
Если гарантийный взнос составлял 0.5 рублей за доллар, текущая доходность инвестиций покупателя фьючерса и, и соответственно, убыточность инвестиций продавца фьючерса по формуле (4.1) составила
r = (0.02/0.5)*100 = 4%
или по формуле (4.2)
i = 4*(365/3) = 487% годовых.
Если сумма на счете держателя контракта упадет вследствие убытков ниже минимально допустимой, он должен для продолжения операции до начала следующего дня торгов внести соответствующий дополнительный взнос. Если этого не сделано, биржевой брокер сам закрывает позицию держателя контракта.
На мировых фондовых, товарных и валютных биржах торгуются фьючерсы на различные активы. Существуют также биржи, специализирующиеся на торговле фьючерсами (например, Лондонская международная биржа финансовых фьючерсов – LIFFE). В России до 17 августа 1998г. на ММВБ торговались фьючерсы на 1000 долларов США (см. пример 6.1). Последовавший после 17 августа значительный рост курса доллара привел к существенному росту фьючерсной цены и, следовательно, к большим убыткам продавцов фьючерсов, которые отказались вносить необходимые дополнительные суммы. Биржа за счет имеющихся достаточно небольших гарантийных взносов не могла уплатить покупателям контрактов причитающийся им большой доход и прекратила фьючерсные операции.
Реальными активами, на которые торгуются фьючерсы, являются биржевые товары и валюта. Кроме того, на биржах торгуются финансовые фьючерсы на активы, которые физически не существуют (процентную ставку и биржевые индексы), с целью получения дохода от благоприятного изменения значений этих величин и, соответственно фьючерсных цен.
Наиболее активно торгуются фьючерсы на процентные ставки по трехмесячным казначейским векселям США и долларовым депозитам. Фьючерсная цена таких контрактов определяется следующим образом:
Фьючерсная цена = 100 – ставка процентов по базовому активу.
Например, фьючерсная цена 94,48 означает, что данный контракт привязан к годовой процентной ставке по 3-х месячным депозитам, равной 100-94.48=5,52%. Такой метод котировки фьючерсной цены основан на формуле (5,1) для оценки доходности краткосрочных облигаций. При этом, поскольку сумма процентов по 3-х месячному депозиту, будет равна годовому доходу, определённому по годовой ставке, делённому на 4, доход (убыток) при изменении фьючерсной цены контракта на процентную ставку определяется следующим образом:
Изменение фьючерсной цены
Доход (убыток)=--------------------------------------- × Размер контракта (6.1)
4 100
Пример 6.2.
Фьючерсный контракт на процентную ставку по 3-х месячным евродолларам, имеющий размер 1 млн. долларов, был куплен при фьючерсной цене 94,48. На дату поставки процентная ставка составила 5,02, фьючерсная цена составила 100-5,02 = 94,98, и доход покупателя (убыток продавца) контракта по формуле (6.1) был равен:
94,98 – 94,48
Е=------------------ 1000000=1250 долл.
4 100
Фьючерсы на биржевые индексы привязаны к публикуемым значениям биржевых индексов ( см. тему 4). Размер контракта определяется как ожидаемое значение индекса (фьючерсной цены), умноженное на некоторый множитель в соответствующей валюте. Доход (убыток) держателей контрактов определяется следующим образом:
Доход (убыток)=Изменение фьючерсной цены * Множитель контракта
В настоящее время существует большое количество фьючерсных контрактов на биржевые индексы в США, Великобритании, Франции, Австралии, Японии и других стран.
Пример 6.3.
На Сиднейской фьючерсной бирже торгуются контракты на индекс биржи с ценовым множителем 25 австралийских долларов за пункт (единицу измерения индекса). При закрытии торгов очередного дня фьючерсная цена (ожидаемое значение индекса) по контракту с поставкой в декабре составила 2230. По итогам торгов следующего дня котировка контракта с поставкой в декабре составила 2210. Убыток покупателя ( доход продавца) контракта составил:
Е =( 2230-2210)× 25 =500 австралийских долларов.
Целью заключения фьючерсных контрактов является получение дохода от благоприятного изменения фьючерсных цен, рассмотренное в примерах 6.1 – 6.3, а также использование фьючерсов для уменьшения риска ( хеджирования) инвестиций в другие (основные) активы.
Пример 6.4.
Инвестор держит долгосрочные государственные облигации общим номиналом 1000000 долларов и рыночной стоимостью 769000 долларов, что соответствует рыночному курсу 76,9%. С учётом прогноза о возможном росте долгосрочных процентных ставок, который приведёт к падению курса облигаций (в данном случае инвестор не исключает возможность продать облигации до конца срока), он может продать облигации и приобрести другие активы или, в качестве альтернативы, хеджировать облигации путём продажи фьючерсных контрактов на процентную ставку по таким облигациям. На бирже торгуются контракты размером 100000 долларов и фьючерсной ценой 76.5%.
Если через некоторый срок курс облигаций упадёт до 76,4%, а фьючерсная цена – до 76%, результат от падения цены облигаций будет равен:
( 76,4 – 76,9 )
Еm = -------------------- 1000000 =-5000 долларов.
100
Одновременно инвестор получит доход от продажи 10 фьючерсов, равный:
76,5 – 76,0
Еf = --------------- 10 100000=5000 долларов.
100
Общее изменение рыночной стоимости портфеля облигаций, хеджированного продажи фьючерсов на процентную ставку, будет равно:
DV = Еm+Ef = -5000 + 5000=0.
Следует иметь в виду, что изменение рыночной цены актива и фьючерсной цены может быть неодинаковым. Кроме того, фьючерсные контракты обязательны для выполнения и, следовательно, не дают возможности воспользоваться благоприятной рыночной ситуацией по основному активу.
Пример 6.5.
Если в условиях примера 6.4. рыночная цена облигаций возрастает до 77,4%, а фьючерсная – до 77%, доход от увеличения цены облигаций будет равен:
77,4 – 76,9
Еm =--------------- 1000000 = 5000 долларов.
100
Этот доход, однако будет уменьшен на величину убытка от роста фьючерсной цены, который составит:
76,5 – 77,0
Еf =--------------- 10 100000=-5000долларов,
100
и общее изменение стоимости хеджированного портфеля облигаций будет равно:
DV = 5000 – 5000 = 0.
Контрольные вопросы.
Что представляют собой фьючерсы?
Каковы особенности биржевой торговли фьючерсами?
В чём причина приостановки торгов на валютные фьючерсы на ММВБ после 17 августа 1998г?
На какие активы торгуются фьючерсы?
Как рассчитывается результат от фьючерсов на процентные ставки?
Как рассчитывается результат от фьючерсов на биржевые индексы?
Для каких целей осуществляются инвестиции во фьючерсы?
Каковы преимущества и недостатки хеджирования стоимости активов фьючерсами?